《投资者网》蔡俊

回顾2022年,当医疗行业或多或少受到大环境影响时,CXO产业却继续高歌猛进。

CXO是指医药产业的各种外包。比如CRO,就是研发外包;CDMO,就是生产外包。伴随全球药物研发生产的供应链转移,中国成为受益者之一,诞生了多家市值百亿、甚至千亿的上市公司。


(相关资料图)

这些公司在资本市场上不断涌现,受到投资者密切关注。整体业绩上,行业内企业的营收实现高增速。CRO领域已形成稳定的第一梯队,且不断有后起之秀崛起。CDMO处于高速发展阶段,各类企业通过不同方式切入赛道。

而判断相关企业的未来,收入和利润是基本因素。收入看海外订单的来源和金额,利润看内部控制和对外投资。2022年,CRO第一梯队虽继续实现营收增长,但有部分公司的净利润开始降速。同期,切入CDMO赛道的公司在忙两件事,拿订单和扩产能,推动业绩水涨船高。

CRO第一梯队的发展轨迹

过去三年是国内CRO产业的爆发期,由此诞生诸多大型上市公司。从规模与市值看,第一梯队趋于稳定。

这里面,药明康德(603259.SH)、康龙化成(300759.SZ)、泰格医药(300347.SZ)等领衔第一梯队,2022年营业收入分别为393.55亿元、102.66亿元、70.85亿元,同比各自上涨71.84%、37.92%、35.91%。

可以看出,药明康德是绝对的龙头。市值也同样如此,截至5月5日,药明康德、康龙化成、泰格医药的市值分别为2080亿元、400.85亿元、571.43亿元。

兴业证券在研报中指出,CRO的过程分为药物发现、临床前期、临床实验、规模生产、上市后监督等。其中,临床前期和临床实验是上市公司收入的重要来源,且因为前者流动性更好,约1至4年,后者约5-7年,所以临床前期的占比更大。

以康龙化成为例,2022年实验室服务、临床研究服务分别贡献收入62.45亿元、13.94亿元,各自同比上涨36.77%、45.82%,占营业收入的60.83%、13.57%。实验室服务主要在临床前期阶段,内容包括搭建各类平台和模型。

值得注意的是,海外是各家上市公司订单的主要来源。2022年,康龙化成的国外收入83.86亿元,同比上涨35.94%,占营业收入的81.68%。兴业证券在研报中指出,全球CRO产业订单向中国转移,主要是国内工程师性价比高,即素质好且价格相对较低。

既然人力是CRO产业的第一要素,那么各家上市公司的情况就值得探究。2022年,药明康德、康龙化成、泰格医药等总人数分别为4.21万人、1.95万人、0.92万人,其中研发技术人员各自为3.54万人、1.67万人、0.82万人。同期,各家人工成本85.5亿元、35.5亿元、20亿元,以此计算,各家人均年度成本为20.3万元、18.2万元、21.7万元。

与此同时,CRO上市公司的发展轨迹出现变化,部分企业的营业收入呈现高增速,但归母净利润出现下滑。

2022年,康龙化成、泰格医药等归属于上市公司股东的净利润分别为13.75亿元、20.07亿元,各自同比下降17.24%、30.19%。同期,药明康德的数据为88.14亿元,同比上涨72.91%。

第一梯队的两家企业净利润降速,源头还在于股权投资。2022年,康龙化成的非经常性损益项目为-0.47亿元,2021年同期为3.2亿元。其中,公司的投资收益-0.72亿元,2021年同期为2.86亿元。

再细分下去,康龙化成的其他非流动金融资产公允价值变动为-1.19亿元。截至2022年,公司该科目的上市股权投资余额0.2亿元,较2021年1.66亿元大幅缩水。

泰格医药方面,同期的公允价值变动损益5.36亿元,同比下降70.5%。公司曾投资多家拟IPO企业,但部分上市后有所浮亏。比如海创药业,公司2020年以63.87元/股增资,2022年底报收40.32元/股。

后起之秀与第一梯队的海外布局

CRO赛道持续火热,既能产出千亿市值龙头,也可诞生市值过百亿的后起之秀。

昭衍新药(603127.SH)和美迪西(688202.SH)就是代表。截至5月5日,两家企业的市值分别为172.22亿元、126.44亿元。

2022年,昭衍新药和美迪西的营业收入分别为22.68亿元、16.59亿元,各自同比上涨49.54%、42.12%;归属于上市公司股东的净利润分别为10.74亿元、3.38亿元,各自同比上涨92.71%、19.85%。

收入构成上,临床前期占主要组成。昭衍新药的相关板块收入22.14亿元,占营业收入的97.62%。美迪西全部来自临床前期,细分为药物发现与药学研究、临床前研究,收入分别为7.35亿元、9.24亿元。

主营赛道看,昭衍新药在年报里表示优势领域在基因编辑、核酸药物、细胞外泌体、创新递送系统药物等,美迪西瞄准了ADC药物,并加快小核酸药物的研究。

至关重要的人力方面,2022年昭衍新药和美迪西的总人数分别为2788人、3298人,2021年各自为2440人、2140人。其中技术人员2127人、2890人,对应研发费用的人工成本0.48亿元、0.75亿元。以此计算,两家研发人员的年度成本为17.2万元、22.7万元。

可以看出,各家上市公司的扩张之路均为发力临床前期、铺开人力。而第一梯队和后起之秀的差别,在于前者开始投入临床实验阶段,且里面存在各种门槛。

兴业证券在研报中指出,CRO的临床前期向低成本地区流动,但临床实验由于各国强制外包商在当地做,因此对企业的实力要求较高。

因此,第一梯队在海外均设有项目。比如药明康德在美国和新加坡建有项目;康龙化成在英国和美国共有11个运营实体,员工超1500名;泰格医药在韩国、印度、加拿大、澳大利亚、马来西亚等地设立临床研究服务的子公司,累计进行的海外临床实验有62个。

CDMO升温走出多家大企业

CRO如火如荼,下游的CDMO也成为香饽饽。

CDMO是医药生产外包,因为要配备产线基地,所以品牌口碑、产业转移等周期更长,但只要形成稳定的供应链,新晋者很难入局。2020年起,不少上市公司切入该赛道,有主营CRO的,还有早前做原料药的。

这里面,凯莱英(002821.SZ)备受瞩目。2022年,公司实现营业收入102.55亿元,同比上涨121.08%;归属上市公司股东的净利润 33.02 亿元,同比增长 208.77%。收入构成上,商业化阶段CDMO解决方案、临床阶段CDMO解决方案分别为75.87亿元、16.66亿元。

弗若斯特沙利文在一份报告中指出,中国凭借工程师人才红利、供给端工艺与工程化平台等优势,成功切入全球创新药企的生产供应链,并逐渐挤占欧美同行的空间。宏观上有各种加持,对企业而言,外部订单和自身产能才是业绩提升的关键。

2022年2月,凯莱英公告称,持续为某制药公司的一款小分子创新药提供CDMO服务,并签订新一批的《供货合同》,合计35.42亿元。市场猜测,该客户可能是辉瑞或默沙东。

订单到手,产能得跟上。2022年,凯莱英的小分子反应釜体积约5300m3,2021年为3000 m3。公司指出,连续性反应是产能释放的一大利器,报告期内其连续性反应车间面积同比增长超过70%,连续性反应产能同比增长近400%。

CDMO热度逐渐升温,也引起CRO企业的关注。比如康龙化成,在2022年报中披露了小分子CDMO业务。报告期内,该板块实现收入24.07亿元,同比上涨34.79%,其中北美、欧洲、中国的客户分别贡献63.18%、20.7%、13.67%。产能方面,公司绍兴工厂一期基本建设完成,反应釜容量600 m3,另有英国基地超100 m3容量。

有从CRO切入CDMO赛道,也有从原料药转型而来,包括九洲药业(603456.SH)、普洛药业(000739.SZ)、博腾股份(300363.SZ)等。

2022年,九洲药业、普洛药业、博腾股份的营业收入分别为54.45亿元、105.45亿元、70.35亿元,各自同比上涨34.01%、17.92%、126.55%;归属于上市公司股东的净利润分别为9.21亿元、9.89亿元、20.05亿元,各自同比上涨45.28%、3.52%、282.78%。

可以看出,三家企业的营收规模有明显差异,但九洲药业和普洛药业的净利润差异不大,原因在于CDMO占比。同期,九洲药业CDMO收入34.17亿元,占比62.74%,毛利率39.69%;普洛药业CDMO收入15.77亿元,占比14.96%,但原料药中间体收入77.37亿元,占比73.4%,毛利率16.69%;博腾股份CDMO收入69.56亿元,占比98.88%,毛利率52.54%。

三家上市公司,绑定的客户和产能规模也不尽相同。九洲药业的大客户为诺华制药,切入方式为收购瑞博苏州,报告期内推进1700m3的台州产线建设;普洛药业重要客户为日本盐野义,生产人药和兽药,但公司未在报告里披露产能规模;博腾股份曾公告向辉瑞提供CDMO服务,报告期内实际可用产能1815m3。

截至5月5日,凯莱英、九洲药业、普洛药业、博腾股份的市值分别为371.03亿元、280.39亿元、239.36亿元、181.69亿元。(思维财经出品)■

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