投资要点

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事件公司发布2022年年报。2022年公司实现收入15.3亿元，同比+10.9%；归母净利润2.2亿元，同比-29.2%；扣非净利润1.8亿元，同比+21.3%。其中22Q4，公司实现收入4.2亿元，同比+12.9%；归母净利润8840万元，同比-24.1%；扣非净利润4670万元，同比-13.9%。

门店业务韧性凸显，团餐业务逆势高增。分产品看，2022年公司食品类收入13.8亿元、同增12.0%，其中面点类收入6.6亿元、同增40.3%，馅料类收入3.5亿元、同比-4.2%，外购食品类收入3.8亿元、同比-6.3%；包装及辅料类收入9322万元、同比+3.1%。服务费收入4349万元、同比-4.6%。其他收入126万元、同比+51.8%。分渠道看，2022年公司特许加盟收入11.4亿元、同比+1.5%；直营门店收入3266万元、同比+27.8%；团餐渠道收入3.3亿元、同比+54.5%；其他收入2244万元、同比+58.5%。分地区看，2022年公司华东/华南/华北区域收入分别为13.2亿/9229万元/4433万元、分别同比+5.2%/+9.7%/+45.0%，华中地区实现收入6037万元，其他区域实现收入485万元。从门店数量看，2022年期末公司华东/华南/华北/华中区域加盟门店数量分别为3129/463/170/711家，全年分别+179/+93/+29/+711家，合计净增1012家门店。疫情期间，公司开店和团餐均维持着较好的势头。

成本费用受多因素扰动，盈利能力稳中有升。2022年公司毛利率27.7%、同比+2.0Pcts（22Q4同比-0.3Pct），预计主要系猪肉价格虽有所上涨，新工厂折旧摊销也略有扰动，加之华东以外工厂产能利用率较低但是占比逐渐提升，但公司提前对猪肉锁价锁量，同时公司产品结构有所优化，如高毛利率面点类产品占比提升，整体毛利率稳中有升。2022年公司销售费用率5.7%，同比-0.9pct（4Q22同比+0.9pct），管理费用率7.2%，同比+0.9pct（4Q22同比+0.8pct），预计主要系人员薪酬及新建工厂折旧增加。综合来看，2022年公司扣非归母净利率12.1%，同比+1.0pct（4Q22同比-1.7pct），盈利能力多因素扰动下稳中有升。

产能投放+同店提升+团餐业务进一步推进，2023年公司收入有望逐季提速。（1）产能方面，公司南京工厂已于22年九月底投放产能，产能利用率逐步爬坡；预计23年第三季度投放东莞工厂产能；24年末武汉一期工厂、上海二工厂产能陆续投放。未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。（2）同店方面，公司预判单店修复空间广阔，首先，新开门店陆续进入成熟期。其次，疫情的结束和消费者普遍开展正常的生产、生活活动所引起的客流回归为公司单店收入修复提供了有利的经营环境。再次，公司将依据门店特点，持续拓展中晚餐消费场景，丰富中晚餐产品矩阵，赋能加盟商经营外卖业务，不断提升外卖业务的覆盖率和渗透率，进一步提升门店收入。最后，鉴于第三代门店升级已进入尾声，公司目前已进入第四代门店模型探索阶段，为单店收入的提升打开了新的空间。异地扩张方面，异地工厂陆续投产有望启动安徽苏北新市场，同时考虑政策放开大背景，公司开店有望进一步提速。（3）团餐方面，未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。同时，公司凭借自身优势赢得了便利连锁、连锁餐饮和新零售平台客户的认可与赖，渠道进一步开拓。

投资建议维持“增持”评级。考虑公司收入端产销两头同步推进，以及原材料价格波动、外地工厂产能爬坡对短期盈利能力略有影响，我们预计公司23-25年营收分别为20.22/25.33/31.35亿元（前次23/24年为18.37/21.25亿元），净利润分别为2.39/3.04/3.76亿元（前次23/24年为2.75/3.21亿元，均剔除持股东鹏饮料的公允价值变动收益），对应当前PE分别为25/22/19倍。维持“增持”评级。

风险提示渠道拓展不及预期；原材料价格波动；食品安全事件。

范劲松食品饮料首席分析师，董事总经理，消费组长，食品专业硕士。11年证券、期货投资研究经验，2014年评为期货优秀分析师，2018年金罗盘量化评选最准分析师、第一财经食品饮料最佳分析师评选第一名，2018年福布斯中国最佳分析师20强。2019、2020年评为新浪金麒麟新锐分析师。
执业证书编号S0740517030001；
手机13023226679 ；
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熊欣慰食品饮料行业研究员，中国科学技术大学金融工程硕士，主要覆盖啤酒、调味品、休闲食品板块，曾就职于东北证券食品饮料组。

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何长天食品饮料行业高级分析师，美国凯斯西储大学金融学硕士，主要覆盖白酒板块，曾就职于天风证券、长城证券、东吴证券，3年新财富团队成员。

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晏诗雨食品饮料行业研究助理，复旦大学金融硕士，2021年加入中泰证券研究所。

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田海川食品饮料行业研究员助理，新南威尔士大学金融经济与商业分析硕士，2022年加入中泰证券研究所。

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