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【天风轻纺】海象新材Q1业绩超预期，海外大客户放量

■22年营收18.94亿元，同比+5.4%，其中Q3/Q4营收4.76亿/4.62亿元，同比+0.3%/-7.0%，22年在渠道去库存、通胀、俄乌冲突等压力下，收入增长承压，23年订单逐步修复，23Q1年公司营收4.3亿元，同增7.2%。展望23年，行业需求平稳，大客户内占比持续提升，收入稳健增长。

■22年归母净利润2.13亿元，同增119.5%，净利率11.2%，同增5.8pct，22Q1/Q2/Q3/Q4净利率为4%/10%/12%/17%，持续改善。期间费用同比变化不大，财务费用-1092万，其中汇兑收益3599万，21年为汇兑损失3933万，剔除汇率因素，PVC地板出厂单价基本持平。

■收入领先行业，新增大客户SHAW。22年中国pvc地板出口额412亿元，同比下滑4%，公司增速好于行业得益于大客户的持续推进。22年新增大客户SHAW实现3.0亿元，第二大客户1.92亿元。22年前五大客户实现7.98亿元，同增29%，占比42.1%（提升+7.6pct）。公司销售能力领先行业，客户结构较为分散，新增美国大客户持续放量。

■盈利能力持续修复，22年毛利率22.05%，同增5.3pct。其中Q1/Q2/Q3/Q4毛利率为15%/20%/22%/30%。毛利率逐季度改善（1）22H2 PVC粒子平均采购价6.44元/kg，较上半年下降23.7%，同比下降26.2%，原材料价格持续回落贡献利润弹性。（2）耐磨层逐步自产&原材料价格下行，22H2 耐磨层成本价8.36元/kg，同比下降24.6%。（3）人民币贬值，22年美元中间价6.96，同比提升8.5%。

■卡位海外稀缺产能，23年越南持续新增投产。22年固定资产4.7亿，在建工程3.9亿，同增13.78%。目前国内产能约800柜/月，越南一期350柜/月、二期300柜/月，越南一二期产值约8-9亿，越南三期设计产能约750柜/月，将于23年逐步释放。

■我们看好PVC地板海外渗透率持续提升，行业整体面临压力的背景下，供给端中小产能或将逐步出清，公司作为细分赛道龙头，收入规模有望伴随产能释放持续增长，市场份额将进一步提升，预计23-24年归母净利润为2.5/3亿元，对应PE为10x/8x，维持“买入”评级。

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