文章摘要
华兰生物依靠血液制品、疫苗制品双轮驱动。血液制品领域，公司位居行业前四，年采浆量在1000吨以上；流感疫苗领域，公司的市场占有率高达40%以上，稳居行业龙头。随着新冠肺炎疫情影响的消退，公司的流感疫苗业务有望迎来企稳回升，带动公司整体业绩重回增长轨道。
1.企业简介
(资料图片仅供参考)
1.1公司概况
华兰生物工程股份有限公司成立于1992年3月，注册地址位于河南省新乡市，公司于2004年6月在深圳证券交易所挂牌上市。股票简称华兰生物；股票代码002007.
华兰生物是一家从事血液制品、疫苗、基因工程产品研发、生产和销售的国家高新技术企业，公司的产品包括血液制品、疫苗制品、创新药和生物类似药三大类。
在血液制品领域，公司的产品覆盖免疫球蛋白、凝血因子、人血白蛋白等11个品种的34个规格，是我国血液制品行业中，血浆综合利用率较高、品种较多、规格较全的企业之一。
在疫苗领域，目前已经上市的产品包括流感病毒裂解疫苗、甲型H1N1流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗（成人剂型／儿童剂型）、A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗、重组乙型肝炎疫苗等产品。
公司主要产品管线
（资料来源公司公告、国金证券）
在创新药和生物类似药领域，目前公司已取得曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗、阿达木单抗、德尼单抗、帕尼单抗和伊匹单抗的临床试验批件，正在按计划开展临床试验。
1.2全文大纲
1.3 行业背景
血液制品属于生物制品行业，是以健康人血浆为原料，采用生物学工艺或分离纯化技术制备的生物活性制剂，主要用于医疗抢救及某些特定疾病预防和治疗，是不可或缺的国家战略性储备物资。
我国血制品行业监管政策严格，且准入难度大。中国的血浆采集政策相比于美国、欧洲更加严格，血浆采集间隔期更长，单次采集量也较少，因此血浆不易获得。
目前，我国正常生产血液制品的企业有28家，2021年，这28家血液制品企业的单采血浆站共采集血浆约9455吨，同比增长13. 4%.行业的市场集中度不断提升，天坛生物、华兰生物、上海莱士、泰邦生物四家公司为行业内龙头企业，采集血浆量均在1000吨以上，合计采浆量5600吨，占国内总体的60%左右。
在疫苗领域，预防接种疫苗，使人体获得对疾病特异性的免疫力，提高人群免疫水平，免受病原体的侵袭，是防止传染病的有效方法。而我国人口基数大，14亿人口基数蕴藏着巨大的疫苗需求。
随着我国经济发展水平的提高和全民医疗保障水平的持续提升，人们对疫苗产品的认识不断加深。未来，我国疫苗行业仍具备广阔的成长空间。
1.4 公司治理
1.4.1 公司的股权结构
公司的控股股东及实际控制人为安康先生，通过直接或间接方式，共持有上市公司45. 24%的股权。
前十大股东中，除了安康及其控股的重庆市晟康生物科技开发有限公司、香港科康有限公司以外，其他均为投资机构，只做财务投资，不参与公司的经营决策。
整体来看，实控人对上市公司的掌控力较强，股权结构较为合理。
资料来源2022年年报
截至2022年年报，公司的大股东不存在股权减持或质押行为，没有减持或质押风险。
资料来源2022年中报
1.4.2 公司的管理团队
公司的高管团队中，安康为公司创始人，为医学生物学高级工程师，自1974年便在防疫领域工作，历任新乡市地区卫生防疫站科长、兰州生物制品研究所处长等职务，拥有丰富的防疫领域专业背景，现担任上市公司董事长兼总经理。
其他高管中，范蓓、黄培堂、王云龙等人，均拥有医学生物学领域专业背景，且在公司担任过多个职位。
整体来看，公司的高管团队在医学生物学领域深耕多年，拥有深厚的行业积累，对行业具有比较深刻的理解。
看一下公司高管的股权、薪酬激励情况
公司核心层的薪酬并不高，除了董事长兼总经理安康的年薪在百万元以上，其他高管的年薪都在百万元以内。但高层管理人员大多持有上市公司的股份。综合来看，公司的激励措施还是比较充分的，有利于高管团队的长期稳定。
总体来看，公司的实控人持股45. 24%,股权结构较为合理；公司不存在减持或质押风险；高管团队拥有较为丰富的医学生物学行业背景，股权、薪酬激励较为充分，团队比较稳定。
2.公司经营分析
2.1 总体业绩分析
2018年至2020年，公司的业绩呈现出逐年增长的趋势，营业收入从32. 17亿元增长至50. 23亿元，年化复合增速达到24. 96%;归母净利润从11. 40亿元增长至16. 13亿元，年化复合增速为18. 95%.
2021年，公司业绩下滑，营收和归母净利分别为44. 36亿元、12. 99亿元，分别同比下滑11. 69%、19. 48%.主要原因是随着新冠疫苗陆续上市，很多群体在接种新冠疫苗后，往往不会再接种流感疫苗，导致公司的流感疫苗业务下滑严重。
2022年，公司的营收企稳，但归母净利继续下跌了17. 14%,仅实现10. 76亿元。
（数据来源雪球）
2018年至2022年，公司的毛利率保持小幅上涨趋势，从64. 98%提升至66. 06%,说明公司产品的竞争力在逐步提升。
数据来源雪球
2.2 主营业务分析
公司的主营业务主要集中在血液制品、疫苗制品两个行业，血液制品包括人血白蛋白、静注丙球、其他血液制品三类，而疫苗制品主要是流感疫苗。
我们看一下各类产品的具体情况
1、人血白蛋白
人血白蛋白是目前我国血液制品领域最大的销售品种，也是目前唯一允许进口的血液制品。
目前，我国人血白蛋白的供给主要以进口为主，进口产品与国产产品的占比分别为65%和35%.
2015年，放开价格管制后，我国白蛋白的批签发量呈现出逐年上涨的趋势。
白蛋白批签发量
（数据来源中检所及地方所、国金证券）
公司的人血白蛋白业务营收较为稳定，但随着其他业务的增长，人血白蛋白业务的占比逐渐下降，2022年已降至21. 87%,同时毛利率也有所下滑，2022年为49. 82%.
2、静注丙球
静注丙球，即静脉注射丙种球蛋白，具有抗病毒以及提升免疫力的作用。
2016年至2018年，我国静注丙球的批签发数量较为稳定，自2019年四季度开始，受新冠疫情的影响，静丙样本的医院销售量提升，批签发数量从2018年的1063万瓶增长至2020年的1255万瓶。2021年，在血浆供给偏紧，叠加行业库存减少的情况下，批签发数量有所回落。
静注丙球批签发量
（数据来源中检所及地方所、国金证券）
公司的静注丙球业务在2019年达到8. 91亿元营收的高峰后，开始逐渐下降，2022年已降至7. 75亿元，营收占比从2018年的18. 78%下降至2022年的17. 16%.同时，静注丙球的毛利率也有所下滑，从2018年的60. 21%下降至2022年的52. 01%
3、其他血液制品
公司的其他血液制品，主要是人免疫球蛋白、乙型肝炎人免疫球蛋白、狂犬病人免疫球蛋白、破伤风人免疫球蛋白、人凝血因子VIII等产品。
2018年至2022年，其他血液制品的营收稳步增长，2022年达到9. 16亿元，但由于疫苗产品的营收增长更快，其他血液制品的营收占比有所下滑，2022年为20. 28%.
其他血液制品的毛利率也呈现出下降趋势，从2018年的65. 92%下降至2022年的55. 23%.
4、流感疫苗
目前，公司拥有流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗、甲型H1N1流感病毒裂解疫苗等流感疫苗产品，市场占有率行业第一。
2018年至2020年，公司的流感疫苗业务营收从7. 98亿元增长至24. 21亿元，年化复合增速高达74. 18%,快速成长为公司的第二增长极。2021年，由于新冠疫苗的上市，流感疫苗的销售受到影响，有所下滑。
流感疫苗的毛利率远高于血液制品，2022年达到88. 49%.
3.企业竞争力分析
3.1公司的行业地位
3.1.1经营规模
公司的营业收入、归母净利润分别排名行业第4、第5,处于行业中上游。由于公司的营收大部分来自血液制品业务，毛利率远小于疫苗业务，拉低了公司的整体毛利率，所以，华兰生物的毛利率仅排在行业第11名。
数据来源萝卜投研
3.1.2市场竞争格局
在人血白蛋白领域，我国的供给主要依赖进口，进口产品市占率达到65%.在国产产品中，华兰生物市占率为4%,仅次于天坛生物、上海莱士和泰邦生物，排名行业第四。
人血白蛋白竞争格局
（数据来源国金证券）
在静注丙球领域，行业前四名同样是天坛生物、上海莱士、泰邦生物和华兰生物，华兰生物的市占率为10%.
（数据来源国金证券）
在流感疫苗领域，华兰生物稳居行业第一，市场占有率达到40. 3%.
3.2公司的产业链地位
2018年至2022年，公司的【应付预收－应收预付】金额始终为负值，且随着经营规模的扩大，差额也在逐年增长，2022年达到22. 49亿元。
我们对比一下智飞生物、万泰生物的情况
（注由于万泰生物暂未公布2022年报，所以以2017~2021年数据作为对比）
智飞生物、万泰生物的【应付预收－应收预付】也均为负值，可见这是生物医药行业的共性。公司的主要客户是各大医院、各级疾病防控中心，公司在与下游客户合作过程中，处于弱势地位，所以产生了大量的应收账款。
3.3公司的竞争优势
1、研发优势
公司非常注重研发投入，2020年至2022年，公司投入研发费用分别为2. 13亿元、2. 54亿元、3. 15亿元，研发费用率分别为4. 24%、5. 72%、6. 97%,研发费用和研发费用率持续上涨。
目前，公司已建立起＂一站、两中心、多个联合实验室和重点实验室＂，为血液制品、疫苗制品及基因工程类产品的研发、生产提供了强有力的科研技术平台。
目前，已形成了重组蛋白的表达和纯化、多肽、多糖的结合、生物息和基因工程、生化分析与制剂、细胞培养与纯化、病毒性疫苗、细菌性疫苗、动物评价及分析等多个相对独立而又相互关联的研发平台，公司的研发优势越发显著。
2、产品优势
公司是国内首家通过GMP认证的血液制品企业，能从血浆中分离提取人血白蛋白、静注丙球等11个品种、34个规格的产品，生产规模、品种规格、市场覆盖和主导产品产销量均居国内同行业前列。
公司2005年成立疫苗公司，目前已成为国内最大的流感病毒裂解疫苗生产基地，流感疫苗产品市场占有率居国内首位。
另外，在基因重组与单克隆抗体领域，公司的曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗、阿达木单抗等产品已经获得临床批件，正在开展临床研究。
公司的产品管线非常丰富，拥有较强的行业竞争力。
3.4公司竞争力总结
在经营规模方面，公司的营收、归母净利位居行业中上游。
在市场竞争格局方面，公司的流感疫苗市占率超过40%,位居行业第一；血液制品位居行业第四，仅次于天坛生物、上海莱士和泰邦生物。
在产业链方面，公司处于相对弱势，议价话语权较弱。
在竞争优势方面，公司具备研发优势、产品优势，行业竞争力较强。
4.企业费用管控能力分析
4.1销售端分析
近几年，华兰生物的销售费用率波动较大，2022年达到最高值20. 59%,主要是随着销售收入的增加，相应的服务费增加，销售费用增长导致的。华兰生物的销售费用率远高于智飞生物，但比万泰生物低一些。
4.2成本端分析
公司的期间费用率呈现出上涨趋势，同时【费用率／毛利率】也在逐渐上涨，2022年已达到51. 57%,说明公司的费用管控能力正在减弱。
4.3成本管控能力分析
华兰生物的销售费用率整体呈现出波动上涨的趋势，同时【费用率／毛利率】也在持续上涨，2022年已经达到51. 57%,公司的费用管控水平有所下降。
5.投资回报率分析
5.1净资产收益率分析
2021年以前，公司的ROE保持在20%以上，或接近20%的水平，盈利能力还是非常优秀的。
2021年，新冠疫苗的推广，导致公司的流感疫苗销量下滑，公司的盈利能力有所下降，ROE降至16. 47%;2022年依然没有恢复，ROE继续降至11. 11%.
进入2023年后，随着疫情影响的消退，人们对于流感疫苗的需求仍是刚性的，公司的营收和利润有望恢复增长，ROE仍有希望回到20%以上的水平。
数据来源雪球
5.2分红情况分析
公司的股利支付率，除了2021年为28. 04%,略低于30%以外，其他年份都在30%以上，2022年更是高达50. 87%,说明公司的大股东还是比较慷慨的，愿意与公众股东分享公司的经营成果。
6.企业风险分析
6.1偿债风险分析
6.1.1 短期债务风险分析
公司的负债主要是短期负债，准货币资金远大于有息负债总额，二者差额长期保持在20亿元以上。短期来看，公司基本没有债务压力。
6.1.2 资产负债率分析
公司的资产负债率，除了2021年为21. 44%以外，其他年份都保持在20%以内，远远低于40%.长期来看，公司基本不存在偿债风险。
数据来源雪球
6.2爆雷风险分析
6.2.1 存货分析
近五年来，公司的存货占比呈现出逐年下降的趋势，2022年已降至9. 82%.
华兰生物的存货占比与万泰生物相近，比智飞生物要低很多。
我们对比一下三家公司的存货周转情况
可以看到，在三家上市公司中，华兰生物的存货周转率是最低的，远低于智飞生物，说明公司的存货管理水平较弱。
6.2.2 商誉分析
公司的商誉是收购北京安健华康医药技术开发有限公司而形成的，项目金额仅有110万左右，商誉占比不足0. 01%,基本可以忽略不计，不存在爆雷风险。
6.3企业风险总结
公司的准货币资金远高于有息负债，资产负债率低于20%,偿债风险较低。
公司的存货占比较低，但存货管理水平相对于同行较弱，存货爆雷的风险较小。
公司的商誉占比不足0. 01%,可以忽略不计，不存在爆雷风险。
7.企业优势及未来风险
7.1企业优势
1、公司的股权结构较为合理，高管团队拥有较为丰富的医学生物学行业背景，股权、薪酬激励较为充分，团队比较稳定。
2、公司的流感疫苗产品在行业内具有举足轻重的地位，市场占有率高达40%以上，稳居行业第一。
3、公司具备研发优势、产品优势，产品管线丰富，行业竞争力较强。
4、公司财务稳健，债务压力小，能够为股东带来稳定的现金流。
7.2风险提示
1、公司的浆站从建设到运营存在一定周期，建设周期及预计投产时间存在不确定性，若进度不及预期，可能会对公司业绩造成影响。
2、血液制品行业是国家重点监管的产业之一，监管政策发生变化将对整体行业竞争态势和公司经营情况带来不确定性。
3、国内流感疫苗在研厂家众多，多家公司处于临床3期。并且目前国内有10家以上流感疫苗供应商，竞争较为激烈。
