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每年的中央经济工作会议在谈及来年经济工作要求的时候，对于经济发展中重要问题的解决、宏观政策的定调都极为重要。从2010年至今的中央经济工作会议内容来看，工作重点逐渐从“自主创新、节能减排”向“经济结构调整”、再向“供给侧结构性改革、六稳六保”等方向迁移；而对于宏观政策的定调，虽然货币政策始终冠以“稳健”一词，财政政策始终冠以“积极”一词，但仔细分析后并不难看出，货币政策在“稳健”语义下也蕴含了对于边际或松或紧的表达，财政政策的“积极”也有完全不同的含义。

今年中央经济工作会议内容前瞻：其一，在经济目标上，考虑到经济发展的连续性和协调性，同时考虑到在新任领导班子上台的开局之年，既要有开门红，也要保证经济目标可以实现，隐含的经济增速目标不会过高更不会过低，4.5%应该是一个合理的增速安排。但从实际结果来看，明年的经济增速可能超过目标值，达到5%甚至5.5%的水平。其二，在货币政策基调上，会议将继续冠以“稳健”一词，而从语义细节分析的话，明年的货币政策大概率依然维持宽松，但是在边际上宽松的动作有所收敛。其三，在财政政策基调上，会议将继续冠以“积极”一词，而这种定调并不妨碍财政“压缩一般性支出、加强地方政府债务管理”等要求的继续提出。但是我们认为更重要的是，明年预算内财政发力、财政金融协同的必要性较强，因此有可能会继续提到“阶段性提高财政赤字率”等类似表述。

观察中央经济工作会议前后的债券市场走势，可以发现：在中央经济工作会议召开之前，多数情况下的债券市场是下跌的；而在中央经济工作会议召开之后，市场趋于上涨。

截至目前，债券市场仍在下跌通道中，符合历史的典型特征。如果按照历史经验进行线性外推，那么从当下到中央经济工作会议召开之前，市场仍有下跌风险；而在中央经济工作会议召开之后，市场可能会迎来短暂而小幅的回暖，但持续性一般。

事实上，中央经济工作会议之后的收益率走势，本质上仍取决于收益率的绝对水平以及市场对于经济趋势的判断，而并不完全受到中央经济工作会议内容的影响。当然，如果中央经济工作会议对来年经济的定调，与市场的预期存在明显差异的话，也势必会影响到随后一段时间的债券收益率走势。不过从近几年情况来看，中央经济工作会议前后的收益率走势较为平稳，也证明了会议核心思想与市场预期并无太大差异。

风险提示：经济修复不及预期、宏观政策超预期。

（文章来源：东北证券研究所）