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公司已有产品风险释放完毕，后续有望进入平稳增长期，已有产品提供充分的安全边际

(资料图)

制剂业务风险释放完毕公司顺阿曲库铵于2021 年集采，预计2022 年该产品收入从1 亿减少至2000 万元；另一款主力产品罗库溴铵于2022 年Q3 集采，该产品收入规模预计从2022 年的5 亿元降至2023 年的5000 万元，公司短期集采风险释放完毕。罗库溴铵集采影响将在2022 年Q4 反映，明年实际同比角度反映3 个季度，减少约3 亿元，其中2023 年普药、舒更、呼吸类产品有望实现快速增长，合计基本抵消罗库溴铵集采影响，全年有望不下滑，2024 年有望恢复15%的增长中枢。预计2022-2024 年制剂收入分别为27、27、32 亿元。

公司特色甾体原料药业务全球地位稳固，有望保持平稳增长，预计2022-2024 年收入分别为17、20、24 亿元。公司整体2022-2024 年收入分别为44、46、57 亿元，预计分别实现增长2%、5%、22%。公司管理层通过不断降本增效，利润增速有望超过收入增速，预计2022-2024 年归母净利润分别为7、7.7、9.2 亿，增长14%、10%、22%。目前市值110 亿对应23 年PE 为14x，基本反映现有产品的价值。

公司储备的新产品奥美克松钠，具备30 亿以上峰值销售潜力，有望增厚市值130 亿

目前中国每年全麻手术量约3000 万台，全麻手术为了创造更好的操作条件，比如插管和腹腔镜等手术操作时均需要肌肉松弛药物使用。但手术完成后，需要肌松药物快速失效，患者尽快恢复肌肉正常功能。奥美克松钠即为该类型药物。目前主流的肌松药物为罗库溴铵和顺阿曲库铵。其中罗库溴铵起效迅速，肌松强度高，是全球主流的药物选择，在美国占据大部分市场份额。而中国由于恒瑞等大药厂推广能力更强，导致顺阿曲库铵在中国的市场份额为70%，罗库溴铵为30%。随着集采进行，顺阿曲库铵和罗库溴铵均进入集采不再有企业推广，后续有望回归药物本质，即罗库溴铵份额逐步提升。

由于奥美克松钠为专门拮抗罗库溴铵的药物，后续有多个条件有利于罗库溴铵和奥美克松钠组合成为医生手术的主流方案1）罗库溴铵起效快，肌松深度高，过往医生担心唤醒慢，使用顺阿曲库铵做维持期，以便手术后唤醒，后续有了奥美克松钠后，患者使用罗库溴铵+奥美克松钠，可以随时被 解除肌松，肌松解除时间比顺阿曲库铵还要快速，医生使用顾虑减少，学术角度有利于罗库溴铵+奥美克松钠组合推广；2）营销推广角度，所有肌松药物均被集采，如果选择罗库溴铵+奥美克松钠组合，医生会得到学术支持，营销利益角度也有利于奥美克松钠上量。

目前，我国每年全麻手术约为3000 万人次/年，10 年后有望增长至3600 万人次/年，假设其中50%使用罗库溴铵、25%使用奥美克松钠拮抗复苏，即使用奥美克松钠拮抗复苏的手术量为450 万。假设公司单只定价700 元，对应2032 年峰值销售有望实现32 亿元。

市场潜力分析

公司传统药物价值105 亿。奥美克松钠为我国唯一的靶向性肌松拮抗剂，是该领域的新一代的创新药物，此处我们给予其3-5x ps，则对应代表市值增厚为95 亿-160 亿，中枢为125 亿。以上2 部分合计市值为230 亿，目前公司市值110亿，代表110%涨幅。

盈利预测

预测公司2022-2024 年收入分别为44.23、46.47、56.80 亿元，EPS 分别为0.71、0.78、0.96 元，当前股价对应PE 分别为15.7、14.2、11.7 倍，给予“买入”投资评级。

风险提示

新品研发不及预期、市场推广不及预期、临床进展不及预期、集采影响超预期。