控费、增效提升业绩持续性有待验证，三季度商品收入增速弱于大盘，“双11”GMV数据不容乐观。
胡楠/文
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2022年第三季度，京东集团（09618.HK）业绩延续了前两季度的正增长，经营利润更是创出其在香港上市以来的新高，实现总收入2435.35亿元，同比增长11.35%，经营利润87.28亿元，同比增长239.35%。
同时，公司综合毛利率也得到了改善，数值由2021年同期的14.22%增至14.86%，活跃用户数也重回增长。据各期财报数据，最近四个季度，京东集团各季度活跃用户数量分别为5.70亿、5.81亿、5.81亿、5.88亿，截至第三季度末，具有较高消费能力的京东PLUS会员更是超过3000万。
从数据来看，京东集团似乎打破了行业增长“瓶颈”，业绩重现高速增长，但需要指出的是，2022年以来，国内综合电商业绩的改善主要来自控费、增效，京东集团也不例外。
控费、增效
2022年前三季度，“控费、增效”是传统综合电商的“关键词”，对于互联网电商来说，与经营数据关系密切的两大会计科目分别为营业成本与销售费用，营业成本主要包括仓储、运输、配送、租金、折旧等，这类支出影响毛利率水平；销售费用则主要为营销、推广开支，其支出是为了获取活跃用户，而活跃用户数量是互联网企业的根基。当其活跃用户增长遇到天花板之后，“控费、增效”就必然成为互联网电商的主基调。
2022年第三季度，京东集团活跃用户数量有所增长，但落实到单季度增量层面，活跃用户增长面临天花板是不争的事实，通过计算，近四个季度，公司各季度活跃用户增量仅分别约为1750万、1080万、30万、750万。
这绝非个例，京东集团老对手阿里巴巴、拼多多也同样面临活跃用户增长瓶颈的问题，从2022年第二季度开始，阿里巴巴不再披露中国年度活跃消费者数量，但从其所披露淘宝、天猫消费超过1万元的用户数量来看，其活跃消费者增长同样陷入停滞。据财报数据，近三个季度，淘宝、天猫消费超过1万元的消费者数量分别为1.24亿、1.23亿、1.24亿。
2021年第二季度至2022第一季度，拼多多的活跃用户数量分别为7.39亿、7.42亿、7.33亿、7.51亿，同比增速分别为29.80%、15.20%、1.80%、3.60%；另外，最近两个季度，拼多多不再公布活跃用户数量的具体数据。
再看毛利率数据，2022年前三季度，京东集团各季度毛利率分别为13.96%、13.41%、14.86%，而2021年同期分别为14.33%、12.50%、14.22%，通过对比可以看出，2022年第二季度与第三季度的毛利率有提升。
同期，京东集团的销售费用分别为87.05亿元、94.77亿元、76.05亿元，同比分别增长24.37%、-10.70%、-2.11%，而京东集团总收入增速分别为17.95%、5.44%、11.35%。很明显，同样是第二与第三季度，公司销售费用增速与收入增速出现倒挂。
这也就是说，“控费、增效”是促使公司近两个季度业绩改善的主要原因，不过“控费、增效”很难具有持续性，其关键在于能否“深耕”存量用户，寻找到第二增长曲线。
直播电商冲击
京东集团主要有四个分部，分别为京东零售、京东物流、达达以及新业务，虽说达达战略意义重大，但其收入规模尚小，短期内无法对集团整体业绩产生明显的影响，故只需着重分析其他三大业务即可。
从数据上看，京东零售是公司核心且占比最大的业务，2019-2021年，京东零售所贡献收入占当期总收入的比重分别为94.52%、93.05%、91.04%。
2022年前三季度，京东集团利润增长的最大功臣依旧是京东零售，其各季度收入分别为2175.24亿元、2415.57亿元、2119.23亿元，经营利润分别为78.91亿元、81.73亿元、109.26亿元，经营利润率分别为3.63%、3.38%、5.16%。
从数值来看，2022年，京东零售经营利润率持续改善，并在第三季度创出历史新高，但需要指出的是，京东零售依然存在两大问题第一，该分部经营利润率的改善主要来自“控费、增效”，其持续性有待考证，这点在前文中已经详细说明；第二，2022年第三季度，京东零售收入增速已经出现了弱于大盘的迹象，且正在遭受抖音、快手等新兴直播电商的冲击。
据国家统计局数据，2022年前三季度，全国实物商品网上零售额为8.24万亿元，同比增长6.10%，而通过计算，京东零售前三季度收入同比增速为8.85%。
京东零售包括自营业务、平台业务以及广告服务业务，所以，用公司所披露的电子产品及家用电器商品与日用百货商品合计收入增速与统计局数据进行比较更为精确。
据财报数据，2022年前三季度，京东集团电子产品及家用电器商品与日用百货商品合计收入为6274.63亿元，同比增长8%，通过对比，京东集团商品收入增速的确是跑赢全国大盘数据，但如果单独比较第三季度数据，则可以发现公司商品收入增速是弱于大盘的。
据国家统计局数据，2022年上半年，全国实物商品网上零售额为5.45万亿元，同比增长5.60%，通过与前三季度数据对比可以大致推算出，2022年第三季度，全国实物商品网上零售额增速必然大于6.10%，而同期京东集团商品收入增速仅为5.92%。
这也就是说，2022年第三季度，京东集团商品收入增速弱于大盘增速。
除了行业活跃用户增长天花板的问题，抖音、快手等直播电商的冲击是导致京东集团商品收入增速疲软的重要原因。
据QuestMblile数据，2022年9月，全国移动购物领域月活跃用户数量达到11.63亿，其中手机淘宝9亿、京东4.39亿、拼多多6.79亿、抖音7.06亿、快手4.35亿，从月活跃用户数据来看，以抖音、快手为主的直播电商已经具备了向综合电商发起冲击的用户基础。
值得一提的是，2022年“双11”购物节，天猫、京东不再披露具体GMV数据，但从购物节大盘数据来看，天猫、京东等综合电商企业GMV数据的确已经受到了直播电商的影响。
据星图数据，2022年“双11”购物节，全网电商实现GMV共1.12万亿元，同比增长13.70%；分赛道来看，综合电商、直播电商、新零售、社区团购GMV分别为9340亿元、1814亿元、218亿元、135亿元，同比分别增长2.90%、146.10%、10.80%、1.10%。
通过对比可以看出，综合电商GMV虽有所增长，但显著低于“双11”大盘增速，这也就是说，以天猫、京东为主的传统综合电商的GMV增速是弱于大盘的，而相比之下，直播电商GMV则是同比快速增长。
由此看来，直播电商的冲击，是京东、天猫等传统综合电商必须直面的问题。
物流有亮点
与零售业务相比，京东物流分部经营数据则持续改善。2022年第三季度，公司完成了对德邦股份的收购，当期德邦股份实现收入80.15亿元，净利润2.56亿元。
德邦股份的并表极大提升了京东物流的盈利能力，据Choice数据，2022年前三季度，京东物流各季度收入分别为273.51亿元、312.72亿元、357.71亿元，营业利润分别为-6.61亿元、3600万元、2.53亿元。
同时，德邦股份也使得京东物流收入结构得到了进一步优化，2022年第三季度，来自京东集团收入占总收入的比重由2021年同期的42.44%下降至30.49%，来自其他客户收入占比则由57.56%提升至69.51%。
当然，京东物流自身的经营数据也并不算差，剔除德邦股份并表的影响后，京东物流收入依然有着约7.79%的增速；而且，不包含德邦物流数据，其外部一体化供应链客户数量由2021年同期的5.66万增至6.26万，单客户平均收入也由2021年同期的10.91万增至11.70万。
对于比较“烧钱”的新业务，例如京喜、海外业务、京东产发等，京东集团则对其进行“瘦身”，亏损金额也明显收窄。2022年前三季度，京东集团新业务各季度收入分别为57.56亿元、62.65亿元、49.97亿元，同比分别增长11.68%、-10.02%、-12.84%；经营利润分别为-23.86亿元、-20.32亿元、2.76亿元，同比分别增长-4.60%、32.72%、113.31%。
不可否认，2022年第三季度，出售开发物业为新业务带来12.29亿元的收益，这促使其扭亏为盈，但即便将其剔除，新业务的经营利润也是同比改善的。
针对上述问题，《证券市场周刊》已向京东集团发出采访函，截至发稿公司未进行回复。
