报告出品/作者东北证券、李恒光
(资料图片仅供参考)
以下为报告原文节选
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1.一种重卡市场分析框架新增+淘汰更新
1.1.行业本质重卡是下游客户的经济生产工具，物流与工程企业所处的行业环境变化使他们做出不同的重卡购买决策
根据汽车工业协会与国家统计局的分类统计标准，重卡指公路运行时厂定最大总质量大于14吨的重型货车，其可以按照功能被分为三大类重型货车整车、重型半挂牵引车和重型货车非完整车辆。重卡属于商用车，用于实现下游客户的经济价值创造，因此重卡的销量的核心驱动因素是下游客户以新购入重卡来创造经济价值的需求，而非客户的消费性需求，这使重卡的销量水平具有更强的周期性与可预测性，并且与社会宏观经济发展水平有较强的正相关性。我们认为重卡的销售的本质是下游客户在不断变化的行业环境中做出的经济决策、对于生产工具的购入，因此我们将视角集中在下游客户所面临的行业环境中的诸多因素上，分析拆解我国重卡行业增长的驱动力、重卡销量的影响因素与历史波动原因，并以此为基础对后市重卡销量走势做出预测。
1.2.重卡销量由保有量增长和淘汰更新两部分组成，受诸多因素影响
从数量关系上来拆解，重卡年度销量=重卡年末保有量-重卡年初保有量+重卡年度更新（淘汰）量，因此重卡销量的影响因素的分析实质上可以拆解为对重卡保有量和淘汰量的影响因素的分析，通过对过去年度与未来年度的重卡保有量与淘汰量作出分析与预测，即可以判断重卡未来年度销量的预期表现。
1.2.1.重卡淘汰量由自然淘汰量与政策性提前淘汰量共同构成
重卡的淘汰会使重卡的总保有量下降，使重卡在社会中可提供的总运输能力下降，无法满足现存的运输需求，最终使下游客户通过购入重卡来创造经济价值的需求与空间扩大，刺激重卡的销量，这一部分销量我们称为原有重卡的更新量。从社会整体对于重卡运力的需求的角度来看，重卡在某年度的销售实质上是对被淘汰的重卡运力先进行补充和更新，再对额外产生的重卡运力需求进行满足。原有重卡的更新量（即重卡淘汰量）由2012年起一直在重卡总销量中占有较大比重，在2021年占比达到52.3%，是重卡年度销量的重要支撑。重卡的淘汰量按照产生原因可以被分类为自然淘汰量与政策性提前淘汰量，各自有不同的关键影响因素。
1.2.1.1.重卡的自然淘汰量由过去年度重卡销量主导，受政策性提前淘汰影响
重卡的自然淘汰量主要取决于过去年度的销量、重卡的经济效益周期与重卡的生命周期，同时也会因为过去年度的政策性提前淘汰而产生波动。重卡的自然淘汰是指不考虑政策与其他因素的影响之下，重卡的下游客户因为重卡的功能或经济效益无法满足需求而采取的主动淘汰。重卡的自然淘汰曲线是比较稳定且不易受到其他因素影响的，因此影响重卡的自然淘汰量的主要因素是过去7~12个年度的重卡销量，这些年度销售的重卡将会在现年度按照一定的比例被自然淘汰。
重卡的自然淘汰量会受到过去年度的政策性提前淘汰的影响，长期围绕自然淘汰量曲线波动。2012年至2015年之间国家相继出台了多项鼓励黄标车与国二标准以下重卡提前淘汰的政策，并在2015年基本完成了对于国二以下重卡的全部淘汰，在此期间的政策性提前淘汰提前消耗了2016年至2019年的部分自然淘汰车辆，导致2012至2015年的实际淘汰量大于我们预测的无政策干扰条件下的自然淘汰量，而2016年至2019年的实际淘汰量小于我们预测的无政策干扰条件下的自然淘汰量，在我国各省市大力推进国三重卡的提前淘汰的背景下，2020年的实际淘汰量再次大于预测自然淘汰量。
1.2.1.2.重卡的政策性提前淘汰
重卡的政策性提前淘汰主要受到排放政策、环境保护政策、限行政策、地方车辆管理政策等政策的影响。在这些政策的影响下，政府相关部门会对特定种类的重卡的淘汰给予正向鼓励与负向压力，使重卡的下游客户出于对经济效益的追求而大量地提前淘汰还未达到自然淘汰年限与状态的重卡车辆。政策性提前淘汰可以很大程度地促使重卡的提前更新，提升当年的重卡销量，但是同时也会导致未来年度的淘汰量与更新量被提前透支，对未来年度的重卡销量产生不利影响。
1.2.2.重卡保有量由运行保有量与闲置保有量共同构成
重卡的保有量由运行保有量与闲置保有量两部分构成，两者之间会不断动态流动。运行保有量即在某一时间段内在实际运行以满足社会的物流与工程需求的重卡的数量，闲置保有量即在某一时间段内没有在实际运行的但是已经被销售并被统计的重卡的数量，两者分别有不同的影响因素。
1.2.2.1.运行保有量由物流与工程运输需求主导，受单车运力影响
按照用途分类，重卡运行保有量由物流重卡保有量与工程物流保有量构成。根据中汽协的分类标准，重卡被分为重型货车整车、重型半挂牵引车和重型货车非完整车辆三大类，其中重型货车整车中一部分用于货运物流运输，一部分用于工程物料运输；重型半挂牵引车大部分用于货运物流运输；重型货车非完整车辆可被后续生产为普通货车、越野货车、专用作业车、专业货车、自卸车等车型，一部分用于货运物流运输，一部分用于工程物料运输。根据观研天下2017年度的数据，该年约39%的重型货车非完整车辆被后续生产为用于工程物料运输的自卸车，其余大部分被后续生产为物流货车。
运行保有量的主要影响因素为公路货运物流需求、工程类运输需求和单车运力。据交通运输部《2019年道路货物运输量专项调查公报》数据，公路货物运输按货类划分，“矿建材料及水泥”占比38.7%，“煤炭及制品”占比12.6%；“轻工医药产品”“金属矿石”“机械设备电器”“鲜活农产品”分别占比7.9%、7.1%、6.7% 和5.9%。可见公路货运需求受到宏观经济的各个方面的影响，其中基建投资、房地产投资、工业产成品价值、社会消费水平、原煤产量等因素为主要影响因素。
物流重卡的运力占比逐渐提升，公路货物周转量需求是社会宏观经济因素创造出的重卡货运需求的关键衡量指标，与重卡运行保有量之间存在明显正相关关系。从长期趋势来看，货车整车销量占比由2013年的28%降低至2021年的18%，主要用于物流运输的半挂牵引车销量占比由2013年的34%上升至2021年的49%，部分用于工程物流运输的货车非完整车辆销量占比由2013年的38%下降至2021年的33%，反映了随着社会经济的发展，物流重卡需求在重卡总需求中的占比正逐渐提高。根据《中国公路货运大数据报告2019》的统计数据，物流车型（栏板车，高栏车，厢式货车）在2019年的运力占比达到80%以上。公路货运物流需求逐渐成为重卡运行保有量的最重要影响因素，同时工程施工也会产生附加的公路货运需求并反映在公路货运物流中，国家公路货运周转量与重卡运行保有量之间将具有较强的正相关关系。重卡保有量在中重卡保有量中占有较高比例，且占比在逐年提升，将会进一步增强重卡运行保有量与公路货运周转量之间的正相关关系。
重卡的单车运力主要受到限超政策、限速政策、重卡内部吨位结构变化与公路通行费用四个因素的影响
限超与限速是全国范围内长期逐步推进的政策，在长期中持续性地降低重卡的单车运力。
公路通行费用的计费方式变化会激励物流企业与重卡驾驶者选择最经济的公路路线进行运输，对于路线的选择则会影响重卡的运行速度与单日运行里程。据交通运输部公路科学研究院数据，2020年疫情期间的高速公路免费政策促使全国货运车辆使用高速公路的比重提升16.58%，全国货车高速行驶平均速度提升4.6%，有效提升了运行中重卡的货运效率。
重卡内部吨位结构方面，在治超政策与货运费用变化的影响下，更大吨位的货车可以为下游客户提供更好的经济效益。一方面下游客户对于中卡的需求逐渐向重卡转移，一方面重卡内部的吨位结构中，大吨位的重卡占比逐渐提高。
重卡的单车运力的四个主要影响因素存在相互作用，各自带来的影响难以准确估计，且都在不断动态变化，因此单车运力对于运行中重卡保有量的影响较难以量化与预测。
1.2.2.2.闲置保有量由供需不匹配性闲置、政策性闲置与经营常规性闲置共同构成
重卡的闲置按照产生原因可以被分为三类供需不匹配性闲置，政策性闲置与经营常规性闲置。
（1）供需不匹配性闲置通常发生于公路货运需求与工程运输需求快速提升后的一段时期内，产生于货运供需息的不透明与下游客户对于未来货运需求的过度乐观，具有一定的周期性，是对于重卡的总保有量与年度销量影响较大的一类闲置。在公路货运需求快速提升、公路货运运价提高、公路货运市场整体向好时，重卡下游客户的购买意愿十分强烈。据交通运输部数据，2019年规模以下物流企业与个体经营户承担了全国73%的公路货运量，公路运输行业集中度较低、准入门槛较低，所以市场向好时易发生无序的、超出运力需求的重卡大规模购入潮。由于市场的自我调节具有一定的滞后性，在公路运输行业快速爆发之后，市场中重卡的实际总运量往往已大于总货运需求。重卡运力与货运需求之间的关系可以被总结为“运力需求快速提升，运力需求大于运力供给——下游客户大规模购入重卡，运力需求与供给平衡——下游客户继续购入重卡，直至运力需求小于运力供给，市场出现运价下跌、运单不足等反馈，供需不匹配性重卡闲置现象明显——运力需求随经济发展提升，消耗多余运力供给，重卡销量受到闲置重卡保有量的挤压——运力需求快速提升，运力需求大于运力供给”的周期，每个周期可以持续若干年。因此，公路货运需求与工程运输需求的变化、市场所处周期中的位置，是重卡供需不匹配性闲置量的两个主要影响因素。公路物流运价指数与平均单车里程数是可以用于观察重卡供需不匹配性闲置情况的指标。
（2）政策性闲置的主要成因包括政策限制部分重卡正常上路、排放政策切换导致的提前购买等一次性外力，由国家与地区相关政策决定，在政策力度较大时会对重卡的总保有量与未来年度销量造成较大影响，在2020年疫情管控、国标切换、排放限制等因素的叠加下，重卡政策性闲置的现象较为明显。
（3）经营常规性闲置由物流企业与个体经营户的日常经营规律产生，如重卡需要检修、重卡司机存在缺口、重卡司机的交替工作与休整等短期原因都可能导致重卡的闲置。经营常规性闲置保有量在各个年度都存在且占总保有量的比例较为稳定，对于年度保有量与年度销量的波动影响较小。
1.2.2.3.运行保有量需求是长期中重卡总保有量的主要决定因素，强大外力下闲置保有量也将影响显著
由数据分析可以看到，虽然在2013年至2018年之间，重卡行业经历了2013年至2015年逐步推进的国三切国四、2015年基本完成的国二重卡大批量提前淘汰、2017年开始执行的严厉治超政策、2017年开始推进的国四切国五、2018年开始逐步推进的对于国三重卡的提前淘汰等诸多无关社会总货运需求的外力影响，重卡保有量与国家公路货物周转量之间仍存在明显且稳定的正相关关系，重卡保有量增长率与国家公路货运周转量增长率之间仍存在明显的正相关关系。
我们认为，在没有强大突发外力（如2020年新冠疫情）影响的年度中，与公路货运周转量需求具有强相关性的重卡运行保有量需求对于重卡总保有量需求具有决定性的影响；供需不匹配性闲置也会对重卡总保有量产生一定的影响，但在2013至2018年之间未出现如2010年强度的运输需求快速提升，因此没有体现；而单车运力，政策性闲置与经营常规性闲置对重卡总保有量的影响有限，在不同年度的表现较为稳定。此结论也为后文中我们通过预测公路货运周转量来预测重卡保有量提供了合理性支撑。
但在强大外力的叠加影响下，运行中重卡的单车运力与闲置保有量对于重卡总保有量的影响仍然有可能显著。在2020年，由单车平均承担公路货物周转量来衡量的中重卡（包括运行保有量与闲置保有量）的平均单车运力较2019年下降了约4.4%，主要即由于上文中提到的2020年闲置保有量占比较往年较高导致的（武汉疫情暂停了两个月）。
1.3.其他重卡市场短期因素影响在长期将会消散
从重卡的下游客户的长期（一年及以上）经营需求来看，重卡年度销量=重卡年末保有量-重卡年初保有量+重卡年度淘汰量，其中各个关键变量的构成及关键影响因素已在上文中作出分析。除此之外，物流行业与工程建筑业短期的季节性需求波动、成本波动、运价波动、重卡销售价格波动等因素会影响重卡下游客户的盈利能力，也会在短期（一个月至一个季度）内使下游客户的重卡购买意愿受到影响。但在长期，在运价与其他市场因素的自我调节作用下，短期影响因素的效力将逐渐消散，社会公路运输的供需与“重卡年度销量=重卡年末保有量-重卡年初保有量+重卡年度淘汰量”的关系式仍将最终主导重卡的销量表现。
1.4.结论重卡年度销量中枢由当年公路总货运需求、工程运输需求与淘汰量主导，受到单车运力与闲置保有量的影响
至此，我们得出了一种重卡市场分析预测的框架，重卡年度销量中枢无法由某单一因素进行预测，而是由当年公路总货运需求与工程运输需求（即运行保有量），与淘汰量主导，受到单车运力与闲置保有量的影响
公路总货运需求由宏观经济发展决定，其中基建投资、房地产投资、工业产成品价值、社会消费水平、原煤产量等因素为主要影响因素。
淘汰量主要由自然淘汰量与政策性提前淘汰量构成，分别由过去年度重卡销量与提前淘汰政策主导。
单车运力主要受到限超政策、限速政策、重卡内部吨位结构变化与公路通行费用四个因素的影响。受2019年统计口径调整影响，单车运力测算过程需做对应调整。
闲置保有量中，供需不匹配性闲置主要产生于物流与工程企业对于运输增长需求的过高预期与排放切换带来的提前抢装，存在周期性，对于重卡年度销量的影响较为显著；政策性闲置在政策力度强大时对重卡年度销量产生较大影响；经营常规性闲置在各年度相对稳定，影响较小。
2.周期回溯2009-2021年，品2010年与2020年的周期高点异同
从重卡保有量方面来看，除在2015年存在小幅的下滑，从2009年至2019年我国重卡保有量保持逐年上升的趋势，在上文的分析中我们提到，这是在长期中我国社会经济始终保持较快速发展，公路总货运需求不断提升而导致的可预料的结果，在我国社会经济仍将预期保持增长的“十四五”期间，我们预计我国重卡保有量在2021年将维持不变或轻微下降，在2021年至2025年间则将保持上升的趋势。
重卡销量则不似重卡保有量具有稳定的趋势，显示出了较强的波动性。2010年我国重卡销量由2009年的约63.5万辆提升到了101.5万辆，增长59.8%，是2016年之前我国重卡销量最高的年度。2010年之后重卡销量回落，2011年下降至88万辆，2012年下降至63万辆，回到2009年的销量水平，此后在2013与2014年回升至70至80万辆。在2015年我国重卡销量达到了2009年后的最低水平，全年仅销售55万辆，较2014年降低26%，此后重卡销量迎来增长。我国重卡销量在2017年达到111万辆，较2016年增长52.7%，并且市场在2018、2019年维持了110万辆以上的销量。2020年重卡销量增长37.7%，达到161万辆的历史高点，在2021年重卡销量回落至139万辆，仍远超2020年以前的销量水平。
由销量角度来分析，我国重卡市场在2009年至2021年之间可以被分为5个阶段
1.2010年，金融危机后重卡销量的第一次爆发。
2.2011年至2016年，重卡销量在2010年后持续低迷，并在2015年达到谷底。
3.2017年至2019年，重卡销量踏上110万辆台阶并保持稳定缓慢增长。
4.2020年，疫情大环境下重卡销量的第二次爆发。
5.2021年及以后，2020年重卡销量爆发后的时期。
基于我们对于重卡销量的影响因素的拆解，我们对于前四个阶段的重卡销量水平的各个影响因素分别进行研究，分析各个阶段重卡销量的成因，重点分析2010年与2020年重卡销量爆发的异同点，并以此为基础对于第五个阶段的重卡销量水平作出预测。
2.1.2010年，运输需求爆发推动重卡过量销售
2.1.1.淘汰更新量重卡保有量基数较低，重卡淘汰更新量对销量支撑力度不强
根据草根调研估计的重卡淘汰曲线，重卡的使用年限在7至12年之间是自然淘汰的高峰期，在不考虑政策性因素影响的情况下，接近80%的重卡会在使用年限的第7至12年之间被自然淘汰。由于1998年至2003年重卡销量基数较小（年均销售量仅达到13.5万辆），且无强大政策性外力促进重卡淘汰，2010年的重卡淘汰量较低，仅有21.7万辆。即在2010年，对于被淘汰的重卡的更新与补充仅占重卡总销量的21.5%，重卡保有量空间的提升才是2010年重卡销量的最重要支撑。
2.1.2.保有量四万亿计划推动重卡运行保有量需求，物流与工程运输的短期爆发导致重卡过量销售
重卡保有量空间的提升是2010年重卡销量的最重要支撑，我国重卡保有量自2009年末的315万辆提升约80万辆，达到2010年末的395万辆，增长25.3%。
四万亿计划与金融危机后的经济复苏推动公路货运需求与工程运输需求，为2010年重卡运行保有量的提升提供了坚实的基础。为了应对2008年金融危机后经济下滑的风险，我国政府于2008年11月推出了进一步扩大内需、促进经济平稳较快增长的十项措施，计划在2008年底至2010年底共进行4万亿人民币的政府投资。由4万亿计划的资金投向可以看出，大部分的资金都被投入至基础设施建设、住房建设等工程类经济活动中，在2010年绝大多数投资都已完成且开始动工，有力地拉动了我国整体经济的增长，也拉动了2010年的公路货运需求与工程运输需求。从数据上看，2010年我国GDP达到10.6%的不变价增长率，高于2009年9.4%，在推出一年之后，四万亿计划对于宏观经济的刺激在2010年展现出了更明显的效应。在与公路货运需求紧密相关的指标方面，2010年工业增加值增长率达到19.57%，社会消费品零售总额增长率达到18.51%，公路货运周转量增长率达到16.67%，均高于2009年的增长率，体现了2010年公路货运需求的高速提升。在与工程运输需求紧密相关的指标方面，2010年全社会固定资产投资增长率略低于2019年，但仍在23.83%的高点，而2010年建筑业房屋施工面积增长率达到20.29%，远高于2019年的10.95%，造成两者趋势不同的原因是在2009年投入的投资有部分在2010年才开始动工，实际施工面积的高增长率反映了2010年工程运输需求的高速提升。
物流运输需求与工程运输需求的高速提升同时抬升了公路运价，吸引物流企业与个体经营户在2010年上半年大规模购入重卡并进入运输市场，导致重卡运力供给大于需求，出现供需不匹配性闲置保有量。由2010年各月的重卡销量数据我们可以看到，走势与2005年至2020年重卡月均销量的走势几乎一致，是非常典型的重卡销量的季节波动方式，因此重卡销量的爆发并不是因为异常的季节波动，而是因为贯穿全年的销量增长。但是重卡销量的同比增长在每个月的分布却是不均的，重卡销量在2010年上半年较2009年有较大的同比增长率，达到112.7%，而在下半年同比增长率则降低到了19.3%，结合公路运价走势我们判断这是由于运力供需关系变化导致的重卡销售动力缓减。
公路运价走势是公路货运运力供需关系的“晴雨表”，当公路货运运力需求大于供给时，运价会逐渐提高，吸引更多的运力进入市场，而当公路货运运力需求小于供给时，运价会逐渐降低，使市场中一部分运力闲置。受益于4万亿计划等经济刺激计划，公路货运运力需求在2009年下半年开始加速增长，公路运价指数从2009年8月的66.7持续增长至2010年2月的高点80.6，因此我们可以看到2009年上半年的月度销量表现不及2005至2020年平均月度表现，但在下半年的销量表现则几乎和平均月度表现持平。2010年第一季度的高运价指数体现了公路货运运力需求高速提升带来的公路物流行业的高景气度，货运需求的提升和行业的高景气度为物流企业与个体经营户对于重卡的购买提供了心，造就了2010年上半年的同比增长112.7%的销量表现。公路货运运价指数由2010年2月的80.6逐渐下跌至2010年6月的58.0，体现了2010年上半年的重卡高销量为市场注入的公路货运运力供给已经大于公路货运运力需求的增长，运价开始下降，但是重卡的高销量仍在持续，市场中逐渐积累重卡供需不匹配性闲置保有量。运价指数在2010年下半年一直保持在58~60之间轻微波动，表现了重卡运行保有量的增长为公路货运运力注入的供给几乎与公路货运运力需求的增长相平衡，下半年的公路货运运力需求增长优先被市场中积累的闲置重卡所满足（由闲置重卡转化为运行中的重卡），低运价降低了物流企业与个体经营户购车的心，受此两方面因素挤压，2010年下半年的重卡销量同比增长率降低，且这种趋势延续至了2011年。
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