采用PS对恒瑞做一个粗略的估值。如果研究再仔细一些，也可以把每条管线都拆了，把每个适应症拎出来算，就是工作量巨大，但是更准确。这里就偷懒减少一点工作量。

2021年恒瑞营收259亿，2022年预计营收下降20%至207亿。创新药和仿制药收入占比在40%-50%之间，以45%计算，2022仿制药收入114亿，考虑到仿制药集采已近尾声，大概率能保持收入基本稳定，这部分给3-4PS，贡献市值约342-456亿。已上市创新药部分营收93亿，预计能保持较快速增长（≥15%），其中2022年之前上市的产品（10款），这部分给予8-10PS，贡献市值744-930亿。2022年上市两款，贡献市值240-300亿。在研创新药贡献市值1020-1274。总计市值约2346-2960亿。当前市值2344亿，在估计值的下限位置，预计上行空间26%，也就是最高估计能到46元。由于计算过程参数取值偏保守，目前股价36.75，在我看来应该符合有安全边际的优质企业的标准。

(相关资料图)

A．已上市创新药（12款）

已上市创新药瑞昔布片、甲磺酸阿帕替尼片、硫培非格司亭注射液、马来酸吡咯替尼片、注射用卡瑞利珠单抗、注射用甲苯磺酸瑞马唑仑、氟唑帕利胶囊、海曲泊帕乙醇胺片、羟乙磺酸达尔西利片、脯氨酸恒格列净片、瑞维鲁胺片（2022.06）、林普利塞片（2022.11）。

1.2022年之前上市（10款）

约93亿营收，贡献市值744-930亿。当然因为不是所有药品都在销售峰值，所以这部分估值实际略低。

2.2022年上市（2款）

瑞维鲁胺片（2022.06）、林普利塞片（2022.11）于今年获批还未放量，应单独估值。以创新药平均销售峰值15亿计算（谨慎估计，实际在15-20亿之间），PS8-10。预估贡献市值240-300亿。

B．在研创新药（16款）

1.NDA（4款）阿得贝利单抗、HR20033、SHR8008、SHR8554。

按照临床研发成功率，在NDA阶段估计为90%，以及创新药平均销售峰值15亿计算，PS8-10。预估贡献市值432-540亿。

2.三期临床（5款）SHR-A1811、SHR0302、SHR8028、SHR7280、HR20013。

三期临床成功率为70%，因此风险调整系数为0.7*0.9=0.63。预估贡献市值378-472亿。

3.二期临床（7款）SHR-1701、SHR-8068、SHR-1802、HR17031、SHR4640、SHR8554、SHR0410。

二期临床成功率40%，风险调整系数0.4*0.7*0.9=0.25。预估贡献市值210-262亿。

4.谨慎起见一期及临床前管线估值为0。