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地素时尚(603587)

事件概述

2022年前三季度公司收入/净利/扣非净利分别为17.19/3.75/3.18亿元、同比下降15.04%/32.37%/37.24%，其中Q3单季公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为6.18/1.24/1.21亿元、同比下降7.81%/25.12%/23.09%，业绩低于市场预期。

截至10月20日公司通过集中竞价交易方式已累计回购股份约351万股，已支付资金总额超5000万元。

分析判断:

DA收入同比持平，各品牌净关店。收入拆分从品牌来看，2022Q3DA/DM/DZ/RA/其他收入分别为3.65/0.38/2.11/0.04/0.01亿元、同比下降-1%/9%/20%/19%/8%，其中Q3DA/DM/DZ/RA净闭店24/8/9/3家、同比增加-1%/-19%/3%/15%，推出单店收入变动3%/12%/-22%/-29%。DZ、RA终端销售承压。Q3客流恢复带动直营门店环比显著改善。22年前三季度直营/经销/电商/其他收入分别为7.23/7.82/2.11/0.03亿元、同比下降16%/10%/27%/11%，其中Q3直营/经销/电商/其他收入分别为2.51/3.03/0.63/0.01亿元、同比下降1%/7%/43%/8%、环比增长33%/22%/-5%/-2%，主要由于一二线城市客流逐渐恢复带动直营门店收入环比改善。22Q3公司净闭店44家门店至1161家（直营/经销净-20/-24家至334/827家），直营/加盟店数下降5%/-2%，推出直营店效/加盟单店出货下降-4%/9%，公司关闭经营效益较差的门店，未来店效有望得到逐步改善。

净利率下降主要由于销售、管理费用率提高及投资收益下降。22Q3毛利率/净利率为72.38%/19.98%、同比下降1.45/4.62PCT，毛利率下滑主要由于需求疲软下，品牌折扣率加大，净利率降幅高于毛利率主要由于费用率上升。1）分品牌来看，DA/DM/DZ/RA/其他毛利率分别为72.99%/76.89%/70.74%/71.56%/28.73%、同比增长-2.58/0.45/-0.39/-7.23/6.23PCT；2）分渠道来看，直营/经销/电商/其他毛利率分别为75.45%/69.15%/76.37%/28.73%、同比增长-3.61/-0.06/-0.57/6.23PCT。22Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为36.76%/7.01%/3.04%/-0.92%、同比提高3.31/1.27/0.52/-0.07PCT，销售费用率提升主要由于受疫情影响收入减少（费用持平），管理费用率增加主要由于薪酬增加。投资收益/收入同比下降0.78PCT，营业外收入/收入同比下降0.24PCT。

存货金额、周转天数上升。22Q3末公司存货为3.91亿元、同比增加17.44%、环比增加17.42%，存货周转天数为221.28天、同比增加41.26天。应收账款0.48亿元、同比下降0.16%，应收账款周转天数为8.54天、同比增加0.96天。应付账款0.71亿元、同比下降5.58%，应付账款周转天数为54.00天、同比增加3.62天。

投资建议

虽然公司短期受疫情影响，但中长期成长空间在于（1）新品牌定位快时尚、较传统高端女装行业打开更大增长空间；（2）主品牌仍有店效提升空间，培育期品牌RA品牌逐步成熟后带来店效改善，以及扩展配件品牌带来新的利润增长点；（3）生活方式类新品牌dotherday望逐步贡献增量。考虑疫情影响及费用刚性，调整盈利预测，下调公司22/23/24年收入28.01/32.41/36.85亿元至24.42/26.51/30.14亿元，下调22/23/24年归母净利6.43/7.54/8.67亿元至5.25/6.31/7.55亿元，对于下调22/23/24年EPS1.34/1.57/1.8元至1.09/1.31/1.57元，2022年10月31日收盘价13.46元对应PE分别为12/10/9X，维持“买入”评级。

风险提示

疫情不确定性；市场竞争激烈；系统性风险。