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沪农商行(601825)

收入利润增长重新加速，资产质量开始改善。22Q3 单季度归母净利润同比增 22.9%，增速较 22Q2 的 1.1%大幅提高 21.8 个百分点；单季度营收同比增 8.8%，增速较 22Q2 提高 3.7 个百分点。而且利润增速的快速提高，还是在拨备覆盖率从 433%提高到 439%的情况下取得的。同时，不良贷款率持平于 0.96%，关注类贷款占比下降3BP 至 0.63%。上半年在上海疫情冲击下，以上经营数据全都出现了走弱迹象；但 22Q3 全部强势反转，说明公司已从疫情冲击中恢复过来。

22Q3 手续费高增长，零售贷款恢复增长、结构调优。22Q3 单季度手续费及佣金净收入同比增 33.7%，一改 22Q2 下滑的态势。零售贷款（不含用卡）22 年上半年累计增长 2.6%，但 22Q3 一个季度就环比增长了 4.1%。其中，按揭贷款较 21 年末下降 2.56%，而非按揭类贷款（消费贷、个人经营贷等）较 21 年末增长 23.75%。我们看好公司未来非按揭类零售业务的发展。

小微贷款增速增长，做小做散，线上化程度提升。22Q3 末普惠小微贷款余额 618 亿元，单季度环比增速高达 7.5%，同比增速为19.3%。普惠小微贷款户数则较 21 年增长 56%至 3.67 万户，单户平均金额从 234 万显著下降到了 168 万，充分践行了“做小做散”的理念。同时线上化水平大幅提升，普惠在线贷款余额从 21 年同期的60 多亿，增长到了 156 亿元。

制造业、绿色、科创贷款占比快速提高，对公业务高质量发展。绿色贷较 21 年末增长 88.7%，占对公贷款比重由年初的 5.7%提升至 10.1%。制造业贷款较 21 年末增 19.0%，占比由 18.9%提升至21.1%。科技型企业贷款同比增 46.3%，占公司贷款比例由 21 年同期的 13.9%提高到 18.9%。配合国家“长三角一体化”战略、上海“五大新城”/“南北转型”规划，未来对公业务的高质量发展可期。

投资建议。我们预测 2022-2024 年 EPS 为 1.19、1.38、1.59 元（原2022-2023 年 EPS 为 1.11、1.23、1. 35 元）。我们根据 DDM 模型得到合理价值为 10.13 元；根据可比估值法给予公司2022E PB 估值为 0.80 倍（可比公司为 0.72 倍），对应合理价值为8. 73 元。考虑到 DDM 模型更能反映公司长期价值，我们目标价为10.13 元（对应 2022 年 PE 8.52 倍，同业公司对应 PE 为 7.31 倍），原目标价为 8.64 元，我们维持 “优于大市” 评级。

风险提示企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。